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近期中國股票市場出現了一定程度的波動，究其原因，大部分是出于對中國經濟硬著陸（增長低于4%）的擔憂。事實上，相比經濟硬著陸，經濟衰退(負增長)的風險更值得關注。由于中國經濟增長放緩屬于長期的結構性現象，出現經濟衰退的可能性應該引起市場的重視。

全年經濟增長預期略低于政府目標

最新公布的數據顯示，三季度GDP增長6.9%，高于市場預期；而9月份經濟活動數據也顯示中國經濟有從低位回穩的跡象，并非硬著陸，這一觀點與領航的看法一致。我們預期，2015年中國經濟增長會略低于政府所制定的7%目標。

中國通脹的進一步降溫給央行提供了政策空間去調低利率及存款準備金率。央行剛于10月23日宣布同時降息降準，這是央行在過去一年第六次降息、第四次降準，凸顯了中國政府對經濟下滑的擔憂。降息有助于降低社會融資成本，加大金融支持實體經濟的力度。透過降準則可釋放部分存款準備金，以保持銀行體系流動性合理充裕。

領航認為，貨幣及財政政策可以減輕經濟下行風險，但并不足以推動周期性的反彈。對于中國這樣一個正在從制造業為主導過渡至服務業主導的經濟體來說，目前無疑是關鍵的時刻。未來數年，市場對于中國經濟增長的憂慮還將會持續。若政府的政策是針對經濟基本面而施行的話，相比起著重于穩定股市表現的政策，應該會更為有效，也更能獲得長線投資者的歡迎。

房地產是中國經濟增長的引擎

盡管近期中國股市波動有所加劇，但相比美國家庭把36%的財富投入股市，中國家庭投資比例僅有9%。另一方面，房地產是中國家庭財富最大的來源，全國住房價格自2002年起已經漲了279%。中國要改善經濟前景，當務之急莫過于穩定房地產市場。

房地產業在中國的經濟增長過程中一直擔當著重要的角色。2003至2013年間，房地產投資每年平均上升25%，現時占國內生產總值的比例約為10%。相比之下，美國的房屋建筑在國內生產總值中的占比在2006年達到頂峰，為6%。

政府推出的紓緩措施，包括雙降和放寬購房限制，有助于改善購房者的負擔能力和信貸額度。這些措施短期內可以刺激需求。但是，房屋需求的長期結構性轉變會繼續為行業帶來沉重的壓力。事實上，中國城市人口的增長正在減慢，加上房價上升的潛力有限，以及房地產以外的投資機會越來越多，這些都令市場對房地產的投資需求逐漸減少。

中國需要經歷一段長時間的調整，使房地產投資增長逐步回落，以達到供求平衡。

根據領航的統計和分析，中國房地產市場如下跌10%，國內生產總值增長便會減少超過2%。雖然房地產市場對中國經濟增長的影響甚大，但引發像美國之前房價崩潰情況的機會并不大。因為中國房地產市場的杠桿比率遠低于許多發達國家。按揭債務相對房地產資產的比率低于7%，而中國購房者購買第一套房的首期付款為房價的三成，購買第二套房的首期更高達六成。

即使經濟硬著陸 也不足以引致全球衰退

中國房地產投資增長放緩預計將會持續，但房地產市場崩潰引致全球衰退的機會卻非常低。中國經濟放緩主要影響亞洲鄰近國家和像巴西這類商品出口國。面對商品價格低迷、生產力疲弱和債務高企等問題，預計個別新興市場仍需繼續調整增長模式，而這也是風險因素之一。

領航認為，中國經濟增長放緩和產能過剩將會在全球引發通縮壓力，投資者應有準備，市場將會出現周期性和劇烈波動。然而，只要歐美經濟繼續復蘇，而中國避免出現房地產市場崩潰，這樣的波動應該不會大幅影響全球增長。

（作者系領航(Vanguard)投資香港有限公司大中華區總裁）

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